Przyczyny europejskiego kryzysu zadłużenia - Causes of the European debt crisis

Statystyki długoterminowych stóp procentowych (procenty w skali roku; średnie okresowe; rentowności obligacji rządowych na rynku wtórnym o terminach zapadalności bliskich dziesięciu lat) dla wszystkich krajów strefy euro z wyjątkiem Estonii.
Dług publiczny i dług publiczny do PKB w 2010 r
Dług publiczny $ i% PKB (2010) dla wybranych krajów europejskich
Dług publiczny na tle PKB strefy euro
Dług publiczny strefy euro, Niemiec i krajów dotkniętych kryzysem na tle PKB strefy euro

Europejski kryzys zadłużenia jest trwającym kryzysem finansowym , które stało się trudne lub niemożliwe dla niektórych krajów strefy euro do spłaty lub refinansowania swojego długu publicznego bez pomocy osób trzecich.

Europejski kryzys długu państwowego wynikał ze strukturalnego problemu strefy euro i połączenia złożonych czynników, w tym globalizacji finansów ; łatwe warunki kredytowania w latach 2002–2008, które sprzyjały praktykom udzielania i zaciągania kredytów wysokiego ryzyka; światowy kryzys finansowy z 2008 r . ; nierównowaga w handlu międzynarodowym; bańki na rynku nieruchomości , które od tego czasu pękły; światowa recesja w latach 2008–2012 ; wybory polityki fiskalnej związane z dochodami i wydatkami rządowymi; oraz podejścia stosowane przez narody w celu ratowania zagrożonych sektorów bankowych i prywatnych posiadaczy obligacji, zakładając obciążenie długiem prywatnym lub straty towarzyskie.

Jedna narracja opisująca przyczyny kryzysu zaczyna się od znacznego wzrostu oszczędności dostępnych do inwestycji w okresie 2000–2007, kiedy globalna pula papierów wartościowych o stałym dochodzie wzrosła z około 36 bilionów dolarów w 2000 roku do 70 bilionów dolarów w 2007 roku. pieniądza ”wzrosły, gdy oszczędności z krajów rozwijających się o wysokim wzroście weszły na światowe rynki kapitałowe. Inwestorzy poszukujący wyższych zysków niż te oferowane przez obligacje skarbowe USA poszukiwali alternatyw na całym świecie.

Pokusa oferowana przez takie łatwo dostępne oszczędności przytłoczyła politykę i mechanizmy kontroli regulacyjnej w poszczególnych krajach, ponieważ pożyczkodawcy i pożyczkobiorcy wykorzystali te oszczędności, tworząc bańkę za bańką na całym świecie. Podczas gdy bańki te pękły, powodując spadek cen aktywów (np. Mieszkań i nieruchomości komercyjnych), zobowiązania wobec inwestorów globalnych pozostają w pełnej cenie, co rodzi pytania dotyczące wypłacalności rządów i ich systemów bankowych.

Sposób, w jaki każdy kraj europejski zaangażowany w ten kryzys pożyczał i inwestował pieniądze, jest różny. Na przykład irlandzkie banki pożyczyły pieniądze deweloperom, generując ogromną bańkę na rynku nieruchomości. Kiedy bańka pękła, rząd Irlandii i podatnicy przejęli prywatne długi. W Grecji rząd zwiększył swoje zobowiązania wobec pracowników publicznych w postaci niezwykle hojnych wynagrodzeń i świadczeń emerytalno-rentowych, przy czym te pierwsze realnie podwoiły się w ciągu 10 lat. Islandzki system bankowy rozrósł się ogromnie, powodując kilkakrotne zadłużenie globalnych inwestorów ( zadłużenie zewnętrzne ) PKB .

Wzajemne powiązania w globalnym systemie finansowym oznaczają, że jeśli jeden kraj nie spłaci swojego długu państwowego lub wejdzie w recesję, narażając część zewnętrznego długu prywatnego na ryzyko, systemy bankowe krajów wierzycieli ponoszą straty. Na przykład w październiku 2011 r. Włoscy pożyczkobiorcy byli winni francuskim bankom 366 miliardów dolarów (netto). Gdyby Włochy nie były w stanie same się finansować, francuski system bankowy i gospodarka mogłyby znaleźć się pod znaczną presją, która z kolei wpłynęłaby na francuskich wierzycieli i tak dalej. Nazywa się to zarażeniem finansowym . Kolejnym czynnikiem przyczyniającym się do wzajemnych połączeń jest koncepcja ochrony długu. Instytucje zawarły umowy zwane swapami ryzyka kredytowego (CDS), które skutkują płatnością w przypadku niewykonania zobowiązania w odniesieniu do określonego instrumentu dłużnego (w tym obligacji emitowanych przez rząd). Ponieważ jednak można kupić wiele CDS-ów na tym samym papierze wartościowym, nie jest jasne, jaką ekspozycję na CDS ma obecnie system bankowy każdego kraju.

Grecja, Włochy i inne kraje próbowały sztucznie zmniejszyć swoje deficyty budżetowe oszukując urzędników UE za pomocą instrumentów pochodnych zaprojektowanych przez główne banki. Chociaż niektóre instytucje finansowe osiągnęły wyraźne zyski w krótkim okresie, do kryzysu trzeba było długo czekać.

Rosnące poziomy zadłużenia gospodarstw domowych i sektora publicznego

Dług publiczny jako procent PKB w 2010 roku
Dług publiczny jako procent PKB (2010)

W 1992 r. Członkowie Unii Europejskiej podpisali Traktat z Maastricht , na mocy którego zobowiązali się do ograniczenia wydatków na deficyt i poziomu zadłużenia. Jednak szereg państw członkowskich UE, w tym Grecja i Włochy, było w stanie obejść te zasady, nie przestrzegając własnych wewnętrznych wytycznych, omijając najlepsze praktyki i ignorując standardy uzgodnione na szczeblu międzynarodowym. Pozwoliło to państwom na ukrycie poziomu deficytu i długu za pomocą kombinacji technik, w tym niespójnej księgowości, transakcji pozabilansowych, a także stosowania złożonych struktur walutowych i kredytowych instrumentów pochodnych . Złożone struktury zostały zaprojektowane przez czołowe amerykańskie banki inwestycyjne , które otrzymywały znaczne opłaty w zamian za swoje usługi.

Wprowadzenie euro doprowadziło do tego, że wiele krajów strefy euro o różnej zdolności kredytowej otrzymało podobne i bardzo niskie stopy procentowe za swoje obligacje i prywatne kredyty w latach poprzedzających kryzys, co autor Michael Lewis nazwał „rodzajem ukrytej gwarancji Niemiec”. W rezultacie wierzyciele w krajach o pierwotnie słabych walutach (i wyższych stopach procentowych) nagle cieszyli się znacznie korzystniejszymi warunkami kredytowania, co pobudziło wydatki prywatne i rządowe oraz doprowadziło do ożywienia gospodarczego. W niektórych krajach, takich jak Irlandia i Hiszpania, niskie stopy procentowe doprowadziły również do powstania bańki na rynku nieruchomości, która pękła w szczytowym momencie kryzysu finansowego. Komentatorzy, tacy jak Bernard Connolly, podkreślali to jako podstawowy problem euro.

Wielu ekonomistów odrzuciło powszechne przekonanie, że kryzys zadłużenia był spowodowany nadmiernymi wydatkami na opiekę społeczną. Zgodnie z ich analizą, wzrost poziomu zadłużenia wynikał głównie z dużych pakietów ratunkowych udzielonych sektorowi finansowemu podczas kryzysu finansowego z końca pierwszej dekady XXI wieku , a następnie ze spowolnienia gospodarczego na świecie. Średni deficyt fiskalny w strefie euro w 2007 r. Wyniósł zaledwie 0,6%, zanim wzrósł do 7% w czasie kryzysu finansowego. W tym samym okresie średni dług publiczny wzrósł z 66% do 84% PKB. Autorzy podkreślili również, że deficyty fiskalne w strefie euro były stabilne lub wręcz malały od początku lat 90. Amerykański ekonomista Paul Krugman nazwał Grecję jedynym krajem, w którym przyczyną kryzysu jest nieodpowiedzialność fiskalna. Brytyjski historyk gospodarczy Robert Skidelsky dodał, że to rzeczywiście nadmierne pożyczki udzielane przez banki, a nie wydatki związane z deficytem, ​​spowodowały ten kryzys. Rosnące zadłużenie rządu jest odpowiedzią na spowolnienie gospodarcze w miarę wzrostu wydatków i spadku dochodów podatkowych, a nie jego przyczyną.

Porównanie deficytów budżetowych dla strefy euro, Wielkiej Brytanii i USA
Deficyt budżetowy strefy euro na tle USA i Wielkiej Brytanii

Tak czy inaczej, sam wysoki poziom zadłużenia może nie wyjaśniać kryzysu. Według The Economist Intelligence Unit pozycja strefy euro „nie wyglądała gorzej, a pod pewnymi względami raczej lepsza niż sytuacja Stanów Zjednoczonych czy Wielkiej Brytanii”. Deficyt budżetowy dla strefy euro jako całości (patrz wykres) jest znacznie niższy, a stosunek długu publicznego do PKB w strefie euro, który w 2010 r. Wyniósł 86%, był mniej więcej na tym samym poziomie, co w USA. Ponadto zadłużenie sektora prywatnego w całej strefie euro jest znacznie niższe niż w gospodarkach anglosaskich o dużym stopniu lewarowania .

Brak równowagi handlowej

Salda na rachunkach bieżących w 2010 roku
Salda rachunków bieżących w stosunku do PKB (2010)

Komentator i dziennikarz Financial Times Martin Wolf zapewnił, że źródłem kryzysu jest rosnąca nierównowaga handlowa . Zwraca uwagę, że w okresie poprzedzającym kryzys, w latach 1999-2007, Niemcy miały znacznie lepszy dług publiczny i deficyt fiskalny w stosunku do PKB niż najbardziej dotknięci członkowie strefy euro. W tym samym okresie kraje te (Portugalia, Irlandia, Włochy i Hiszpania) miały znacznie gorsze saldo płatnicze. Podczas gdy nadwyżki handlowe Niemiec wzrosły jako procent PKB po 1999 r., Pogorszyły się deficyty Włoch, Francji i Hiszpanii.

Paul Krugman napisał w 2009 roku, że deficyt handlowy z definicji wymaga odpowiedniego napływu kapitału, aby go sfinansować, co może obniżyć stopy procentowe i stymulować tworzenie baniek: „Na chwilę napływ kapitału stworzył iluzję bogactwa w tych krajach. krajów, tak jak to miało miejsce w przypadku amerykańskich właścicieli domów: ceny aktywów rosły, waluty były mocne i wszystko wyglądało dobrze. Ale bańki zawsze pękają prędzej czy później, a wczorajsze cudowne gospodarki stały się dzisiejszymi koszykami, krajami, których aktywa wyparowały, ale których długi pozostają aż nazbyt realne. "

Na deficyt handlowy mogą również wpływać zmiany względnych kosztów pracy, które sprawiły, że kraje południowe stały się mniej konkurencyjne i zwiększyły się nierównowagi handlowe. Od 2001 r. Jednostkowe koszty pracy we Włoszech wzrosły o 32% w stosunku do Niemiec. W ostatniej dekadzie greckie jednostkowe koszty pracy rosły znacznie szybciej niż w Niemczech. Jednak w większości krajów UE wzrost kosztów pracy był większy niż w Niemczech. Te narody, które pozwoliły, by „płace rosły szybciej niż produktywność”, straciły konkurencyjność. Ograniczone koszty pracy w Niemczech, choć dyskusyjny czynnik nierównowagi handlowej, są ważnym czynnikiem wpływającym na niską stopę bezrobocia. Niedawno pozycja handlowa Grecji poprawiła się; w latach 2011-2012 import spadł o 20,9%, podczas gdy eksport wzrósł o 16,9%, zmniejszając deficyt handlowy o 42,8%.

Simon Johnson wyjaśnia nadzieję na konwergencję w strefie euro i wyjaśnia, co poszło nie tak. Euro blokuje kraje w kursie wymiany równym „bardzo dużym zakładom, że ich gospodarki zbiegną się pod względem produktywności”. W przeciwnym razie pracownicy przenieśliby się do krajów o większej wydajności. Zamiast tego stało się odwrotnie: wzrosła różnica między produktywnością Niemiec i Grecji, co skutkowało dużą nadwyżką na rachunku obrotów bieżących finansowaną z przepływów kapitałowych. Przepływy kapitału można było zainwestować w celu zwiększenia produktywności w krajach peryferyjnych. Zamiast tego przepływy kapitału zostały roztrwonione na konsumpcję i inwestycje konsumpcyjne.

Co więcej, kraje strefy euro z utrzymującymi się nadwyżkami handlowymi (tj. Niemcy) nie widzą aprecjacji swojej waluty w stosunku do innych krajów strefy euro ze względu na wspólną walutę, przez co ich eksport jest sztucznie tani. Nadwyżka handlowa Niemiec w strefie euro spadła w 2011 r., Ponieważ jej partnerzy handlowi byli mniej zdolni do znalezienia finansowania niezbędnego do sfinansowania swoich deficytów handlowych, ale nadwyżka handlowa Niemiec poza strefą euro wzrosła, gdy wartość euro spadła w stosunku do dolara i innych walut.

Dowody ekonomiczne wskazują, że kryzys może mieć więcej wspólnego z deficytem handlowym (który wymaga prywatnych pożyczek do sfinansowania) niż z poziomem długu publicznego. Ekonomista Paul Krugman napisał w marcu 2013 r .: „... naprawdę silny związek w [krajach strefy euro] istnieje między spreadami procentowymi a deficytem na rachunku obrotów bieżących, co jest zgodne z wnioskiem, do którego wielu z nas doszło, że kryzys strefy euro jest naprawdę kryzys bilansu płatniczego, a nie kryzys zadłużenia ”. W artykule z lutego 2013 r. Czterech ekonomistów stwierdzono, że „Kraje z zadłużeniem przekraczającym 80% PKB i utrzymującym się deficytem obrotów bieżących [handlowych] są podatne na gwałtowne pogorszenie sytuacji fiskalnej ...”

Strukturalny problem systemu strefy euro

Jedna z teorii głosi, że te problemy są spowodowane sprzecznością strukturalną w ramach systemu euro, teoria głosi, że istnieje unia walutowa (wspólna waluta) bez unii fiskalnej (np. Wspólne funkcje podatkowe, emerytalne i skarbowe). W systemie strefy euro kraje muszą podążać podobną ścieżką fiskalną, ale nie mają wspólnego skarbca, który mógłby ją egzekwować. Oznacza to, że kraje o tym samym systemie monetarnym mają swobodę w polityce fiskalnej w zakresie podatków i wydatków. Tak więc, mimo że istnieją pewne porozumienia w sprawie polityki pieniężnej i za pośrednictwem Europejskiego Banku Centralnego , kraje mogą nie być w stanie lub po prostu nie chcą ich przestrzegać. Ta cecha spowodowała, że ​​gospodarki peryferyjne, w szczególności reprezentowane przez Grecję, były wolne od podatków, ponieważ trudno jest kontrolować i regulować krajowe instytucje finansowe. Ponadto pojawia się problem polegający na tym, że system strefy euro ma trudną strukturę szybkiego reagowania. Strefa euro, składająca się z 18 krajów, wymaga jednomyślnej zgody w procesie decyzyjnym. Doprowadziłoby to do niepowodzenia w całkowitym zapobieganiu zarażeniu innych obszarów, gdyż strefie euro byłoby trudno szybko zareagować na problem.

Ponadto od czerwca 2012 r. Nie istniała „unia bankowa”, co oznacza, że ​​nie istniało ogólnoeuropejskie podejście do ubezpieczenia depozytów bankowych, nadzoru bankowego lub wspólnych środków dokapitalizowania lub restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków upadających. Ubezpieczenie depozytów bankowych pozwala uniknąć biegania bankowych . Dokapitalizowanie odnosi się do zastrzyku pieniędzy do banków, aby mogły wywiązać się ze swoich bezpośrednich zobowiązań i wznowić udzielanie pożyczek, tak jak miało to miejsce w 2008 r. W Stanach Zjednoczonych w ramach programu Troubled Asset Relief Program .

Publicysta Thomas L. Friedman napisał w czerwcu 2012 roku: „W Europie hiperpołączenie ujawniło, jak niekonkurencyjne były niektóre z ich gospodarek, ale także jak stały się one współzależne. To była śmiertelna kombinacja. Kiedy kraje o tak różnych kulturach stały się tak wzajemnie powiązane i współzależni - kiedy dzielą tę samą walutę, ale nie mają takiej samej etyki pracy, wieku emerytalnego czy dyscypliny budżetowej - kończy się to, że niemieccy oszczędzający kipią na greckich pracowników i odwrotnie ”.

Brak elastyczności polityki pieniężnej

Dalsze informacje: Unia Gospodarcza i Walutowa Unii Europejskiej

Członkostwo w strefie euro ustanowiło jednolitą politykę pieniężną , uniemożliwiając poszczególnym państwom członkowskim samodzielne działanie. W szczególności nie mogą tworzyć euro , aby spłacić wierzycieli i wyeliminować ryzyko niewypłacalności. Ponieważ dzielą tę samą walutę, co ich partnerzy handlowi (ze strefy euro), nie mogą zdewaluować swojej waluty, aby ich eksport był tańszy, co w zasadzie doprowadziłoby do poprawy bilansu handlowego , wzrostu PKB i wyższych dochodów podatkowych w ujęciu nominalnym .

Ponadto w odwrotnym kierunku aktywa utrzymywane w walucie, która uległa dewaluacji, ponoszą straty po stronie posiadaczy tych aktywów. Na przykład do końca 2011 r., Po 25% spadku kursu wymiany i 5% wzroście inflacji, inwestorzy ze strefy euro w funta szterlinga , związani z kursem euro, doznali ok. 30% obniżenia wartości spłaty ten dług.

Utrata pewności siebie

Swapy ryzyka kredytowego państw UE w latach 2010–2015
Ceny suwerennych CDS w wybranych krajach europejskich (2010–2015). Lewa oś jest w punktach bazowych ; poziom 1000 oznacza, że ​​ochrona 10 milionów dolarów długu przez pięć lat kosztuje 1 milion dolarów.

Przed rozwojem kryzysu zarówno regulatorzy, jak i banki zakładali, że dług państwowy strefy euro jest bezpieczny. Banki posiadały znaczne obligacje słabszych gospodarek, takich jak Grecja, które oferowały niewielką premię i pozornie były równie solidne. Wraz z rozwojem kryzysu stało się oczywiste, że obligacje Grecji i być może innych krajów stwarzały znacznie większe ryzyko. Do braku informacji na temat ryzyka związanego z europejskim długiem państwowym przyczynił się konflikt interesów banków, które zarabiały znaczne kwoty na ubezpieczeniach obligacji. Utrata zaufania jest zaznaczona rosnącymi cenami instrumentów dłużnych CDS, wskazującymi na oczekiwania rynku dotyczące zdolności kredytowej krajów (patrz wykres).

Ponadto inwestorzy mają wątpliwości co do możliwości decydentów w zakresie szybkiego opanowania kryzysu. Ponieważ kraje używające euro jako swojej waluty mają mniejszy wybór w zakresie polityki pieniężnej (np. Nie mogą drukować pieniędzy we własnych walutach, aby spłacić dłużników), niektóre rozwiązania wymagają współpracy wielonarodowej. Ponadto Europejski Bank Centralny ma mandat w zakresie kontroli inflacji, ale nie ma mandatu w zakresie zatrudnienia, w przeciwieństwie do Rezerwy Federalnej Stanów Zjednoczonych , która ma podwójny mandat.

Według „ The Economist ” kryzys „jest w równym stopniu polityczny, co ekonomiczny” i wynika z tego, że strefa euro nie jest wspierana przez akcesoria instytucjonalne (i wzajemne więzi solidarności) państwa. Ciężkie wypłaty bankowe miały miejsce w słabszych państwach strefy euro, takich jak Grecja i Hiszpania. Depozyty bankowe w strefie euro są ubezpieczone, ale przez agencje każdego rządu członkowskiego. Jeśli banki upadną, jest mało prawdopodobne, aby rząd był w stanie w pełni i szybko wywiązać się ze swojego zobowiązania, przynajmniej nie w euro, i istnieje możliwość, że porzucą euro i powrócą do waluty krajowej; w związku z tym depozyty w euro są bezpieczniejsze w bankach holenderskich, niemieckich czy austriackich niż w Grecji czy Hiszpanii.

Od czerwca 2012 r. Wiele europejskich systemów bankowych było narażonych na znaczne obciążenia, zwłaszcza Hiszpania. Seria „wezwań kapitałowych” lub zawiadomień, że banki potrzebują kapitału, przyczyniła się do zamrożenia rynków finansowania i pożyczek międzybankowych, ponieważ inwestorzy obawiali się, że banki mogą ukrywać straty lub tracić zaufanie do siebie nawzajem.

W czerwcu 2012 r., Gdy euro osiągnęło nowe minima, pojawiły się doniesienia, że ​​bogaci przenoszą aktywa ze strefy euro i ze strefy euro z południa na północ. Od czerwca 2011 r. Do czerwca 2012 r. Same Hiszpania i Włochy straciły 286 mld i 235 mld euro. W sumie kraje śródziemnomorskie straciły aktywa o wartości 10% PKB od czasu rozpoczęcia ucieczki kapitału pod koniec 2010 roku. Mario Draghi, prezes Europejskiego Banku Centralnego, wezwał do zintegrowanego europejskiego systemu gwarantowania depozytów, który wymagałby od europejskich instytucji politycznych opracowania skutecznych rozwiązań za problemy wykraczające poza granice uprawnień Europejskiego Banku Centralnego. Od 6 czerwca 2012 r. Przywódcy polityczni wydają się rozważać ściślejszą integrację bankowości europejskiej.

Awersja gospodarstw domowych do ryzyka

Dane dotyczące portfela i wielokrotne badania klientów włoskiego banku wykazały, że awersja inwestorów do ryzyka wzrosła po kryzysie z 2008 roku. Ten znaczny wzrost awersji do ryzyka zmusił osoby do zbycia większej ilości akcji. Z perspektywy makroekonomicznej awersja do ryzyka była ważnym mechanizmem leżącym u podstaw decyzji finansowych, produkcji i dynamiki salda realnego pieniądza podczas europejskiego kryzysu zadłużenia.

Odsetki od długoterminowego długu państwowego

W czerwcu 2012 r., Po wynegocjowaniu hiszpańskiej linii ratunkowej, odsetki kredytowe od długoterminowego zadłużenia Hiszpanii i Włoch nadal szybko rosły, co wzbudziło wątpliwości co do skuteczności pakietów ratunkowych jako czegoś więcej niż środka tymczasowego. Hiszpański kurs, ponad 6% przed zatwierdzeniem linii kredytowej, zbliżył się do 7%, co jest przybliżoną wskazówką wskazującą na poważne problemy.

Wyświetlenia agencji ratingowej

W dniu 5 grudnia 2011 r. S&P umieścił długoterminowe ratingi państw 15 członków strefy euro na liście „CreditWatch” z negatywnymi konsekwencjami; S&P napisał, że wynikało to z „systemowych obciążeń wynikających z pięciu powiązanych ze sobą czynników: 1) zaostrzających się warunków kredytowych w całej strefie euro; 2) znacznie wyższych premii za ryzyko w przypadku rosnącej liczby państw strefy euro, w tym niektórych, które mają obecnie rating„ AAA ”; 3) ciągłe spory wśród europejskich decydentów na temat tego, jak stawić czoła bezpośredniemu kryzysowi zaufania na rynku oraz, w dłuższej perspektywie, jak zapewnić większą konwergencję gospodarczą, finansową i fiskalną wśród członków strefy euro; 4) Wysoki poziom zadłużenia rządu i gospodarstw domowych na dużym obszarze strefy euro; oraz 5) Rosnące ryzyko recesji gospodarczej w całej strefie euro w 2012 r. Obecnie spodziewamy się spadku produkcji w przyszłym roku w krajach takich jak Hiszpania, Portugalia i Grecja, ale obecnie przewidujemy 40% prawdopodobieństwo spadku produkcji dla całej strefy euro ”.

Zobacz też

Bibliografia

Linki zewnętrzne